案例4 亚洲金融危机
【案例内容】
在20世纪90年代的繁荣时期，亚洲被世界公认为是新千年的一个巨大的新兴市场。以泰国、马来西亚、印尼、菲律宾（四国被合称为“亚洲四小虎”）为代表的东南亚各国经济更是飞速增长。当时的泰国，和许多亚洲国家一样，开始从海外银行和金融机构中借入大量的中短期外资贷款，外债曾高达790亿美元。在一片表面繁荣之下，泰国修建起许多空无一人而锃光发亮的办公大楼。
然而好景不长，1997年至1998年，亚洲爆发了罕见的金融危机，给亚洲各国甚至世界经济都带来了巨大的冲击。在美国金融投机商索罗斯等一帮国际炒家的持续猛攻之下，自泰国开始，菲律宾、马来西亚、印度尼西亚等东南亚国家的汇市和股市一路狂泻，一蹶不振；多个国家的企业大规模倒闭，工人失业，经济萧条。
1.泰铢贬值点燃金融危机导火索
1997年7月2日，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，引发了一场遍及东南亚的金融风暴。但危机早在之前的经济高速增长时期就埋下了。
1984年6月，泰国开始实行钉住“一篮子货币”的汇率制度，篮子中的货币及其权重分别为：美元80%～82%；日元11%～13%；西德马克6%～8%；港元、林吉特和新加坡元0%～3%。泰国中央银行每天公布中心汇率，浮动区间为中心汇率的±0.02%。在此制度安排下，泰铢兑美元汇率长期稳定在1美元兑24.5～26.5泰铢，成为实际上的钉住美元制度。
从1984年到1994年，由于美元兑主要货币持续走弱，而泰铢是钉住美元汇率不动的，所以泰铢也随着美元一起贬值，从而大大提高了泰国的出口竞争力，出口的快速增长有力地推动了泰国经济发展。1986年至1994年，泰国制造业出口年增长30%，制造业出口占总出口的比重由36%上升到81%，制造业占GDP的比重从22%增加到29%；农业出口比重由47.7%下降到13.9%，农业产值占GDP的比重由21%降为11%。在此期间，泰国经济以每年8%左右的速度增长，成为令世界瞩目的“亚洲四小龙”。
当时，泰国积极实施鼓励外资的政策，处于加快金融业开放、推进本币可兑换及利率自由化的进程之中。泰国为了把曼谷建设成可与香港相匹敌的国际金融中心，在资本项目可兑换、利率浮动、引进外资金融机构以及衍生产品市场发育上采取了密集度很高、快得多的改革开放步伐。泰国从1992年时就对外开放，对外资敞开大门，大量地向外资银行和当地银行提供低息美元贷款。当时泰国在资本账户开放方面，采取了两项重要的措施。一是开放离岸金融业务，推出了曼谷国际金融安排（Bangkok International Banking Facilities，即BIBF）。根据这一安排，1993年泰国中央银行向15家泰国商业银行、35家外国商业银行在泰国的分行发放了BIBF经营许可证。凡获得经营许可证的商业银行均可从国外吸收存款和借款，然后在泰国（out-in）和外国（out-out）以外币形式贷款。二是泰国政府允许非泰国居民在泰国商业银行开立泰铢账户，进行存款或借款，并可以自由兑换。到1996年，泰国资本项目已基本放开。尽管资本项目放开，为泰国带来了国际资本，但也造成了日后的泰铢危机。
在上述政策的推动下，大量外资持续流入境内，外商直接投资及外债均大幅增加。1994年，外国私人资本流出和流入泰国的规模达到15000亿泰铢左右，较1989年增加了10多倍，并且，流入泰国的外国资本多为短期资本，短期外债比重高达50%以上。泰国的银行从国际上借得短期资本，在国内却进行长期贷款，大量贷款流向房地产市场。此外，外国资本也大量流入泰国的股票市场。在外债及外商投资的推动下，出口导向型经济产生了较多国际收支顺差，本币面临着升值压力，而这反过来又进一步吸引境外资金流入。在上述各项因素的作用下，泰国的股票价格和房地产价格飞涨，泡沫经济逐步形成。
到了1995年，国际外汇市场出现逆转，美元兑主要货币的汇率由贬值转为升值。由于美元持续、大幅度升值，泰铢实际有效汇率跟随美元不断走强，加之劳工价格也逐年攀升，对泰国的出口产生了严重的负面影响。泰国经济主要是靠出口带动的，出口下降导致泰国经常项目逆差迅速扩大。1995年泰国贸易赤字达到162亿美元，占GDP比率超过8%。而紧紧钉住美元的汇率制度除了削弱了企业的出口竞争力之外，也将自己推到了汇率风险的风口浪尖之上。
日本是泰国第一大贸易伙伴。1996年，泰国的经常性出口因为日本经济衰退的拖累而逆差骤然扩大，入不敷出，贸易形势日益恶化。为了弥补大量的贸易赤字，满足国内过度投资的需求，外国短期资本大量流入了泰国的房地产、股票市场，房地产经济膨胀，银行呆账增加，泰国经济已显示出危机的征兆。泰铢已经被逼到了调整汇率的最后防线。
实际上，1993年泰国股市上的国外投资为30多亿美元，1995年已经上升到了60多亿美元，巨额的出口逆差已经使风吹草动的股市动荡不定，屡见下挫；1996年5月以后，泰国股指下跌幅度超过60%。与此同时，泰国商业银行的不良资产率已经达到了35.8%。1996年年底，泰国商业银行和金融机构的房地产贷款分别为总贷款的8.8%和24.4%，其中有相当一部分资金来自海外。1996年，泰国的房地产泡沫迹象已经十分明显，造成商业银行和金融公司经营状况恶化，巨额不良资产使其金融市场更加动荡不安。经济状况的不断恶化和金融市场的剧烈波动，加剧了市场各方对泰铢贬值的预期。
为了防止泡沫破灭后又形成银行的巨额不良资产，泰国央行被迫实行高利率政策。然而，此政策的出台使风雨飘摇的泰国经济雪上加霜。高利率进一步抑制了投资和消费的需求，加剧了经济衰退，造成了商业银行的巨额不良资产，而且也加大了企业的债务负担。企业由于银行的高利率，被迫向国际金融市场寻求低利息资本，从而进一步扩大外债规模，形成恶性循环。1997年，泰国经济疲弱、出口下降、汇率偏高并维持与美元的固定汇率，给国际投机资金提供了一个很好的捕猎机会。
1997年2月，索罗斯等攥着对冲基金的金融大鳄们闻风而动，乘势进军泰国，对泰铢发动第一波攻击，大量借入泰铢，在外汇市场上兑换成美元。泰国中央银行运用20亿美元的外汇储备干预外汇市场，平息了这次风波，索罗斯空手而回。3月2日，索罗斯的量子基金以及其他国际投机者的对冲基金猛烈地冲击泰国外汇市场，引起泰国挤兑风潮，挤垮银行56家，股票市场狂泻70%。5月，国际金融市场上再次疯传泰铢贬值，引发泰铢汇率大幅波动；而索罗斯等对泰铢发动的攻击，更加剧了泰国金融市场的不稳定性。泰国央行与新加坡金管局、香港金管局联手干预外汇市场，以百亿美元的代价使对冲基金一举遭受到3亿美元的重创，力挽狂澜地把汇率维持在25泰铢兑1美元的价位。泰国政府不当的干预手段反而被金融大鳄们利用，他们不断散布谣言，说泰国政府束手无策，一时间泰国金融市场被搅得一潭浑水、阴云翻滚。那些以前大举进入泰国股市和房地产市场的短期资金疯狂撤退，泰铢贬值压力进一步增加，外汇市场出现了连续不断的恐慌性抛售。到1997年6月底，泰国外汇储备下降300亿美元，失去了继续干预外汇市场的能力。
1997年7月2日，曼谷，在经历了一个小时的闭门会议之后，泰国政府对外宣布，泰铢放弃钉住汇率制度，实行有管理的浮动汇率制度。当天，泰铢兑换美元的汇率一路狂跌18%，外汇及其他金融市场一片混乱，泰国金融危机正式爆发。
不仅在外汇市场，索罗斯大胜而归，而且在股票市场，索罗斯也获利颇丰。在泰铢危机前，索罗斯就大量买入泰国股票，进一步拉升泰国的股价。随后，动用现货股票、期货、期权大量抛空泰国股票。由于泰国政府为遏制国际资本拆借泰铢，大幅提高拆借利率，使得股价大幅下跌，使得索罗斯的做空获利满满。
对那些依赖外国资金进行生产并用泰铢偿还外债的泰国企业来说，无疑是一个晴天霹雳。泰国的老百姓也如惊弓之鸟，泰铢贬值60%，股票市场狂泻70%，泰国人民的资产大为缩水。
2.金融危机的蔓延
在泰国铢贬值之后，尽管国际货币基金组织采取了一个试验性的拯救计划，以消除泰国铢贬值产生的冲击波，然而一切都无济于事。东南亚国家的货币仍然受到投机资金的沉重打击。人们担心危机蔓延以及对东南亚地区的不信任情绪，使得该地区的形势日益恶化。
泰国金融危机首先对菲律宾、印度尼西亚、缅甸及马来西亚的货币市场产生了巨大的冲击。
菲律宾比索在投机商的压力下频频退低，1997年7月11日，菲律宾央行宣布允许比索在更大的范围内与美元兑换，事实上同泰国一样开始实行浮动汇率。当天比索暴跌至29.45比索兑1美元，跌幅达11.5%，创4年来的最高跌幅。一星期后，比索的下跌幅度依然在11%的水平上。同一天，缅甸缅元也受到打击，从160缅元兑1美元下降到240缅元兑1美元。
受泰国金融危机的影响，马来西亚货币林吉特在同一天以2.5047兑1美元收市。7月14日林吉特以2.5350兑1美元收市。在此期间，马来西亚中央银行对外汇市场进行了干预。马来西亚代总理易卜拉欣和财政部部长安瓦尔表示马来西亚将决心维护林吉特的稳定。马来西亚中央银行也于11日决定将银行利率从前一天的9%上调至50%，以抑制猖獗的市场投机，阻止林吉特的进一步贬值。以上这一系列措施都是为了维护林吉特2.550兑1美元的心理关口。7月14日，印度尼西亚当局宣布，放弃维持其货币与美元之间比价的努力，今后，盾与美元的比价将由市场来决定。
印度尼西亚为了支持盾已经动用了大量外汇储备。在听任比价波动的决定发布后，盾对美元的比价立即从2680盾兑1美元跃至2800盾兑1美元，而在泰国铢贬值之前，这一比价为2450∶1。这就是说，从7月2日以来，印度尼西亚的盾大约贬值了14%。
在7月21日到25日的一周里，泰国的金融危机进一步动荡。泰国央行入市干预，却毫无用处。到周末，泰铢已跌至当年的最低点32.7泰铢兑1美元的历史位，跌幅达21.5%。在同一周，马来西亚的林吉特也下跌到1美元兑2.6530林吉特，为马来西亚38个月来的最低汇率。
新加坡元亦随之下跌而至1美元兑1.47元，为32个月的历史低位。稍后一些时候，香港的外汇市场受到冲击，一些大投机商开始大手买进港币期货以期出现抛空现货港币的机会。香港货币当局采取措施，大力干预市场，在外汇市场大量抛售美元，以7.71%的利率水平卖出1月期港币期货。这一利率水平高出6.56%的市场水平。将港币基本维持在1美元兑7.74港元的水平上。
这场金融危机又冲击了巴西证券市场。拉美最大的股票交易所——圣保罗股票交易所的指数下跌了15%。巴西货币雷亚尔也受到贬值的威胁。
紧接着金融危机又袭击了中国台湾、韩国和希腊。这场风暴在国际货币基金组织和东南亚地区各国政府积极干预和援助下稍稍喘定，一些国家和地区以及一些舆论亦认为风暴最危险、最困难的时期已过，然而8月下旬，狂风骤雨又突然再度袭来。
一些国家和地区的货币再次急挫：马来西亚货币林吉特的比价在8月25日到8月29日一周内下降了5%，下跌到历史最低点2.932林吉特兑1美元；泰国铢、印尼盾和菲律宾比索以及通常坚挺的新加坡元都在林吉特下跌之后相继下跌；泰国铢再创新低，为34.15铢兑1美元；印尼盾最低时降至3070盾兑1美元；菲律宾比索下降到了创纪录的水平，为30.45比索兑1美元；新加坡元降为1.5185新加坡元兑1美元。
受货币汇率下跌风暴的影响，东南亚股市更是狂泻不止：菲律宾股市跌幅惊人，8月28日一日创下10年来的最大单日跌幅9.28%，差点2000点不保；印尼股市飞流直下，一举跌破500点大关，8月29日报收493.96点。
顿时，一种无休无止、无边无际的风暴阴影再次笼罩在人们的心头。泰国实行浮动汇率之后，一贯主张严格控制本国外汇制度的菲律宾、马来西亚和印度尼西亚也纷纷“改旗易帜”，决定放宽本国汇率管制，将传统的固定汇率制度，或变为浮动汇率制，或放宽了本国货币的交易范围。
3.印尼金融风暴再起
1997年的货币面冲击仅仅是开始，危机在1998年深化并开始传染。1998年年初，印尼金融风暴再起，面对有史以来最严重的经济衰退，1月21日印尼盾兑美元突破10000大关，IMF为印尼开出的“药方”未能取得预期效果。2月11日，印尼政府宣布将实行印尼盾与美元保持固定汇率的联系汇率制，以稳定印尼盾。此举遭到国际货币基金组织及美国、西欧的一致反对。国际货币基金组织扬言将撤回对印尼的援助，印尼陷入政治经济双危机。2月16日，印尼盾兑美元再次跌破10000大关。受其影响，东南亚汇市再起波澜，新元、马来西亚林吉特、泰铢、菲律宾比索等纷纷下跌。4月8日印尼同国际货币基金组织就一份新的经济改革方案达成协议，然而国际炒家们依然不依不饶，直到国际货币基金组织最后的救市方案在7月底基本到位后，东南亚汇市才暂告平静。
1997年爆发的东南亚金融危机使得与之关系密切的日本经济陷入困境。日元汇率从1997年6月底的115日元兑1美元跌至1998年4月初的133日元兑1美元；5月至6月之间，日元汇率一路下跌，一度接近150日元兑1美元的关口。随着日元的大幅贬值，国际金融形势更加不明朗，亚洲金融危机继续深化。
4.危机结束
1998年8月初，乘美国股市动荡、日元汇率持续下跌之际，国际炒家对香港发动新一轮进攻。恒生指数一直跌至6600多点。香港特区政府予以回击，金融管理局动用外汇基金进入股市和期货市场，吸纳国际炒家抛售港币，将汇市稳定在7.75港元兑换1美元的水平上。为了保护香港的联系汇率制，大陆向香港注入了大量的外汇资本，而同时坚定地宣布人民币不会贬值。经过近一个月的苦斗，使国际炒家损失惨重，无法再次实现把香港作为“超级提款机”。国际炒家在香港失利的同时，在俄罗斯更遭惨败。俄罗斯中央银行于8月17日宣布年内将卢布兑换美元汇率的浮动幅度扩大到6.0～9.5，并推迟偿还外债及暂停国债券交易。9月2日，卢布贬值70%。这都使俄罗斯股市、汇市急剧下跌，引发金融危机乃至经济、政治危机。俄罗斯政策的突变，使得在俄罗斯股市投下巨额资金的国际炒家大伤元气，并带动了美欧国家股市、汇市的全面剧烈波动。亚洲金融危机来得突然，去得也迅速。到1999年出口和GDP都已恢复增长，除政治上动荡不安的印尼外，股票市场也已恢复，甚至超过危机前的水平。
5.采取挽救措施
这场货币危机直接是由投机浪潮引起的，所以东南亚各国政府的反应和其所采取的应急性挽救措施明确指向了投机活动。
打击投机活动的措施之一，是严肃市场交易规则。菲律宾中央银行于1997年7月22日宣布，停止美元期货交易3个月。菲律宾还将商业银行原获准持有相当于资金总额二成的外汇减为一成，并宣布凡违反规定的银行将被责令停业整顿。马来西亚为了打击货币投机大户，规定从8月4日起，本国银行同每一个外国客户进行的马货币林吉特的掉期交易最高额为200万美元，超过限额的银行必须暂停与有关外国客户的同类交易，直至符合规定为止。
东南亚国家采取的第二个重要措施，是整顿金融体系，建立银行风险防范机制，避免金融业出现新的问题而影响经济发展。泰国政府于8月5日宣布，将关闭42家有问题的金融公司，并建立银行储备金保险项目。此前几年，泰国、菲律宾和马来西亚等国房地产业盲目发展，供过于求，呆账严重，给金融业带来了巨大风险。根据这一教训，东南亚国家目前都明确规定，银行给某一行业的贷款不能超过贷款总额的20%。泰国、菲律宾等国家开始改革国内的金融体制以适应新的金融形势。韩国也开始了金融监管制度的改革。
东南亚国家采取的第三个主要措施是努力保持物价稳定。在菲律宾，石油等能源产品依赖进口，比索贬值之后，能源产品价格的提高促使其他产品价格上升。为了减轻货币贬值对人民生活的影响，菲律宾政府从7月底开始，恢复了国家物价监督委员会，督导全国各地消费品定价，处理哄抬物价的不法商人。其他国家也针对本国实际，采取了稳定物价的措施。
在这场危机中，投机商之所以连连得手，一个重要的原因是东南亚国家的外汇储备普遍不足，使中央银行干预市场的行动难以奏效。对此，马来西亚、菲律宾、泰国、新加坡和印度尼西亚等国于7月25日签署了一项协议，将8月初到期的通货交换条约延长一年，以联合打击货币投机活动。根据协议，任何签约国遇到国际收支周转紧急需要时，其他国家将提供短期流动性资金予以援助。
鉴于金融危机的爆发与蔓延同大多数东南亚国家近年来经济增长速度减缓、出口商品竞争力下降的现实情况密切相关，这些国家开始把重点放在更为有效地吸引外资、提高本国产品的出口竞争能力上。他们利用这次货币贬值的机会，大力促进产品出口。泰国投资委员会在7月9日发表声明，将进一步采取措施以提高本国经济的出口能力和发挥该国的人力优势。泰国、菲律宾、马来西亚和印尼等国采取各种措施，对出口型企业进行扶持，鼓励增加出口商品生产。泰国中央银行建立了200亿泰铢的基金，为全国主要的出口型企业提供低息贷款。
【案例评析】
亚洲金融危机虽已结束，但其影响是深远的。除了经济规模较小的越南和菲律宾外，印尼、泰国和马来西亚在这次危机后的10年中，经济增长从未超过危机前10年的平均水平。
而1997年金融危机的爆发，有多方面的原因。
（1）透支性经济高增长和不良资产的膨胀。保持较高的经济增长速度，是发展中国家的共同愿望。当高速增长的条件变得不够充足时，为了继续保持速度，这些国家转向靠借外债来维护经济增长。但由于经济发展的不顺利，到20世纪90年代中期，亚洲有些国家已不具备还债能力。在东南亚国家，房地产吹起的泡沫换来的只是银行贷款的坏账和呆账。至于韩国，大企业从银行获得资金过于容易，造成一旦企业状况不佳，不良资产立即膨胀的状况，不良资产的大量存在，又反过来影响投资者的信心。
（2）过分强调外向型经济的作用。毫无疑问，发展外向型经济是东南亚经济快速发展的重要原因。但外向型经济比重太大，因而国际市场的变动，尤其是汇率的变动对经济有着重大影响。东南亚各国由于出口商品成本上升，国际竞争激烈，导致贸易状况恶化，经常项目出现巨大赤字。1996年经常项目下各国赤字是：泰国145亿美元，马来西亚51亿美元，菲律宾36亿美元，印尼82亿美元，分别占本国GDP的8.0%、5.2%、4.3%、3.8%。
（3）外债结构不合理。为了维持固定汇率制，这些国家长期动用外汇储备来弥补逆差，导致外债的增加。而在外债中，中期、短期债务多，还债率高，还本付息压力大。在中期、短期债务较多的情况下，一旦外资流出超过外资流入，而本国的外汇储备又不足以弥补其不足时，这个国家的货币贬值便是不可避免的了。
（4）亚洲一些国家的外汇政策不当。他们为了吸引外资，一方面保持固定汇率，一方面扩大金融自由化，给国际炒家提供了可乘之机。如泰国就在本国金融体系没有理顺之前，于1992年取消了对资本市场的管制，使短期资金的流动畅通无阻，为外国炒家炒作泰铢提供了条件。
【案例讨论】
1.泰国金融危机发生的原因？
2.国际炒家是如何诱发金融危机的？
3.金融危机的传导渠道有哪些？此次危机是如何传导到其他亚洲国家的？