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美国次贷危机又称次级房贷危机，也译为次债危机。它是指一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的金融风暴。它致使全球主要金融市场出现流动性不足的危机。

美国房地产金融市场制度的确立可以追溯至20世纪，以1938年美国联邦住房按揭贷款协会（简称：房利美）的成立为标志。房地产按揭贷款证券化堪称金融史上的创举，为提高房地产资金的流动性，为美国人解决住房问题作出了巨大贡献，但同时也慢慢衍生出了过长的资金链条，为危机的产生埋下了伏笔。

在美国，抵押贷款市场是以借款人的信用条件来划分界限的。根据信用的高低，放贷机构对借款人区别对待，从而形成了“次级”（Subprime）及“优惠级”（Prime）两个层次的市场。次级市场面向那些信用低，收入证明缺失，负债较重的人。一般情况下，这些人难以从抵押贷款机构申请到优惠贷款，只能在次级市场寻求贷款购买住房，这样的贷款被称之为次级贷款。次级抵押贷款对贷款者信用记录和还款能力要求不高，贷款利率相应地比优惠级抵押贷款高很多，当然次级房贷机构面临的风险也自然地增大。瑞银国际的研究数据表明，截至2006年年底，美国次级抵押贷款市场的还款违约率高达10.5%，是优惠级贷款市场的7倍。

美国次级抵押贷款市场的兴起，源于20世纪80年代次级抵押贷款的产生。20世纪80年代以来，随着美国金融市场的发展壮大，企业开始充分利用资本市场进行直接融资，从而取代了以往利用银行部门进行间接融资的发展模式。另一方面，金融自由化的热浪打破了银行业的准入门槛，更多形式的中介机构应运而生，银行靠传统的、日趋标准化的、面向企业的信贷业务已经无法保证自己能够获得持续稳定的收入增长。于是，这就迫使银行业渐渐退出传统的信贷业务，把新的业务增长点转向质量较差的收入增长，他们通过适当地介入“高收益风险”的次级贷款业务来优化以往“低收益风险”的信贷组合。

次级市场的贷款产品主要包括两大类：无本金贷款和可调整利率贷款。无本金贷款产品往往以30年分摊月供金额，但在第一年可提供1%到3%的超低利息，而且只付利息，不用还本金，然后从第二年开始按照利率市场进行利息浮动，一般还保证每年月供金额增加不超过上一年的7.5%。可调整利率贷款分为3年、5年、7年可调整利率贷款。可调整利率贷款允许贷款人每月支付甚至低于正常利息的月供，差额部分自动计入贷款本金部分。因此，贷款人在每月还款之后，会欠银行更多的钱。这类贷款的利率在一定期限之后，也将随行就市。这就意味着贷款者后期偿还贷款的压力很大。

由于次级抵押贷款存在高风险、高收益的特征，银行为了分担风险，会将次级抵押贷款打包成次级抵押贷款债券（CDO），出售给其他金融机构等，这些机构为了降低风险又会将次贷债券打包出售给保险公司、对冲基金等机构，最后将次贷风险出售到全球。

21世纪初，由于美国网络股泡沫的破灭，美国经济逐渐衰退。为了刺激经济发展，美联储在2001年到2004年连续17次降息，使利率从6.5%降至1%。低利率刺激了美国房地产市场的发展，美国人的购房热情不断升温。进而刺激了美国抵押贷款市场的发展。由于优质贷款的市场已经饱和，所以次级抵押贷款开始逐渐扩张。

在房地产市场持续向好的背景下，银行放宽对借款人还款能力、信用记录的限制，产生了很多如不需信用评估、零首付、只付利息/本金（IO/PO）等的次级贷款模式。为了转嫁长期持有资产（包括次级贷款）的风险，银行通过证券化将次级贷款以及其他贷款从资产负债表中转出，原有的不同类型的贷款被组合成在期限、评级、收益率等方面能适应不同投资人偏好的结构化产品，从最初的住房抵押贷款支持证券（MBS）、抵押债务权益（CDO）到衍生品，原来“贷出-持有”模式转变成“发起-分销”模式，由此在名义上降低了信用和利率风险，减少了资本占用，提高了资产的流动性，因而提升了银行的营利能力。这样，不但原有不合理激励机制更加扭曲，标准更加放松，而且资本占用的减少促使了银行杠杆率的上升，从而产生了更多的次贷。

在次级贷款证券化的过程中，公共机构和私人机构首先发行住房抵押贷款支持证券（MBS），但由于以次贷为抵押品的MBS评级一般达不到BBB级，许多投资者（如养老基金投资者）按法律不能购买。为了增加MBS的交易，投资银行与评级公司合作，利用“统计套利模型”提升资产的评级，将一些次级债务包装成“投资级债券”，从而改善证券的发行条件，吸引投资人，降低发行成本。除了MBS，投资银行还重新设计了按照信用风险分级的MBS，称为抵押债务权益（Collateralized Debt Obligation，CDO），是资产证券化中重要的组成部分。CDO的标的资产通常是信贷资产或债券，按照资产分类，它主要分为两类：CLO（Collateralized Loan Obligation）和CBO（Collateralized Bond Obligation），前者是信贷资产的证券化，后者是市场流通债券的再证券化，它们统称为CDO。CDO本质上也是支付住房抵押贷款还款现金流的证券，但与普通MBS的主要区别在于其分级。投资者按照违约率不同，将还款现金流分成高级、次级和股本级等不同档次的债券。由于投资银行在合成CDO期限、评级、收益等方面的灵活设计大大提升了“可售性”，使其受到了市场上不同风险偏好的投资者的热情追捧，也为投资银行带来了丰厚的收益，其发行量不断攀升，助长了房地产市场的泡沫。次级债最疯狂的时期，外国机构投资者也都纷纷买入各种养老基金、政府托管基金、教育基金、保险基金，次级抵押贷款的风险随之转移和扩散。

此外，美国金融机构还在此基础上进一步发展新的金融衍生品，如CDS，进行对冲交易。CDS（Credit Default Swap），称为信用违约掉期合约，是美国一种相当普遍的金融衍生工具，1995年由JP Morgan首创。CDS相当于是对债权人所拥有债权的一种保险。从理论上讲，CDS卖家售出CDS，对相应的一份债权将来是否得以履约做出担保；而这样一来，作为买家的债权人就把债权违约的风险让渡给了CDS卖家。具体来说，CDS所担保债权，一般是各种各样且信誉度各异的债券，如地方政府债券、新兴市场国家的债券、以住房按揭为抵押的债券（包括次贷），以及小范围的或企业双方的债券和债权。CDS买家所获得的保险承诺包括：倘若债权违约，或有债权评级下调等各种不利的“信用事件”发生，收入仍不受影响（视具体条款而定），一般的债权人仍可收回所持债券的面值。这样，CDS买家所获得的保护，相当于他们在信用事件的条件下（债权产品违约率上升时），仍可获得预期的收入甚至利润，因为此时CDS卖家将向它们支付与所担保债券面值相当的现金。而在没有信用事件的条件下，如所担保的债券按期履约，CDS卖家将从买家处获得定期的保险费收入，也能由此获取利润。但总的说来，一旦“信用事件”发生，CDS卖家要承受的损失将相当巨大。

随着房地产泡沫的产生，美联储迫于国内通胀的压力，从2004年6月到2006年的两年时间里，连续17次上调联邦利率。基准利率的上升使得住房抵押贷款的利率相应上升，这样就使得一些想要通过贷款购房的人望而止步，使得房地产的需求下降，美国住房市场开始大幅降温。同时，2004年至2005年新增的次级抵押贷款的合同进入了可调动利率阶段，借款者的压力突然加大，有些借了次贷的人开始无力偿还债务。而且，随着住房价格下跌，购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资。

到2007年，利率的上升和房价持续下降使房贷市场上借款人的还贷压力不断增大，正处于还贷中后期的借款人由于无法承受利率提高的巨大负担，只能选择违约，进而引起抵押贷款公司的破产。

2007年2月13日，美国抵押贷款风险开始浮出水面。当日，美国第二大次级抵押贷款公司——美国新世纪金融公司（New Century Finance）发出2006年第四季度盈利预警。汇丰控股宣布业绩，并额外增加在美国次级房屋信贷的准备金额达70亿美元，合计105.73亿美元，升幅达33.6%。消息一出，当日股市大跌，其中恒生指数下跌777点，跌幅为4%。2007年4月，新世纪金融公司因无力偿还债务而申请破产保护，裁减员工比例超过50%。随后30余家美国次级抵押贷款公司陆续停业。

到2007年8月，随着大量次贷形成的坏账浮出水面，基于这些次贷的证券也大幅贬值，次贷危机全面爆发。受次贷风暴影响，2007年8月，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两只对冲基金倒闭，随后贝尔斯登、花旗、美林证券、摩根大通、瑞银等相继爆出巨额亏损。投资者的恐慌情绪开始蔓延。

为应对金融动荡，美联储等西方央行开始采取联手行动，向金融市场投放资金，以缓解流动性不足，增强投资者信心。从2007年9月至2008年4月，美联储连续7次降息，将基准利率由5.25%大幅削至2%。除此之外，美联储还宣布降低直接向商业贷款的贴现率，并通过向投资银行开放贴现窗口、拍卖贷款等方式，持续向金融市场投放资金。但这些措施未能阻止次贷危机向美国经济基本面扩散：失业上升，消费下降。2007年第四季度，美国经济下降了0.2%，为2001年第三季度以来的最糟糕表现，而当时美国正陷入上一次经济衰退。

2008年3月，次贷危机愈演愈烈，华尔街陷入流动性危机。2008年3月16日，为防止金融市场出现灾难性暴跌，在美国财政部和美联储的极力撮合下，贝尔斯登被摩根大通收购。美联储则为这笔并购案提供了大约300亿美元的担保。2008年7月中旬，美国房地产抵押贷款巨头“两房”遭受700亿美元的巨额亏损，最终被美国政府接管。作为美国最大的汽车厂商，通用公司的股价跌至50余年来的最低水平，破产危机隐现。2008年9月15日，美国第四大投行雷曼兄弟（Lehman Brothers）宣布破产。同日，美国第三大投行美林公司（Merrill Lynch）被美国银行（Bank of America）收购。华尔街的五大投行倒闭了3家。雷曼兄弟的破产，彻底击垮了全球投资者的信心，包括中国在内的全球股市持续暴跌，欧洲的情况尤为严重，诸多知名金融机构频频告急，欧元兑美元汇率大幅下挫。9月16日，评级机构穆迪公司（Moody）和标普公司（Standard and Poor）调低陷入困境的保险业巨头美国国际集团（AIG）的评级，AIG股价开始暴跌。9月21日，美联储宣布批准美国第一大投行高盛（Goldman Sachs）和第二大投行摩根士丹利（Morgan Stanley）实施业务转型，转为银行控股公司，即普通商业银行。至此，次贷危机使美国前五大投行全军覆没。2008年9月25日，全美最大的储蓄及贷款银行——总部位于西雅图的华盛顿互惠公司（Washington Mutual Inc.），已于当地时间星期四（25日）被美国联邦存款保险公司（FDIC）查封、接管，成为美国有史以来倒闭的规模最大的银行。

次贷危机后，不仅金融市场遭受全面打击，流动性出现严重不足，美国的经济也受到严重冲击。2008年第四季度，美国GDP下降6.1%，失业率节节攀升并于2009年创下50多年来的最高纪录。随后，美国政府在2009年出台了全面的经济刺激计划；美联储经过多次降息后，将利率降至接近于零的水平，并一直维持不变。

除此之外，美联储先后出台了四轮量化宽松政策，通过购买大量的资产支持证券，出售国债，为市场注入流动性。之后，一连串危机拯救措施的效果开始显现，美国经济逐渐复苏，主要股指已经恢复到危机前水平。

然而，次贷危机的影响是深远的。危机不断蔓延，逐渐从私人部门扩散到其他国家的公共部门。2009年12月8日，全球三大评级公司下调希腊主权评级。从2010年起，欧洲其他国家也开始陷入危机，西班牙、爱尔兰、葡萄牙和意大利等国同时遭遇信用危机，整个欧盟都受到债务危机的困扰，受影响国家的GDP占欧元区GDP的37%左右。由于欧元汇率大幅下跌，欧洲股市暴跌，整个欧元区面临成立10多年来最严峻的考验。

从表面上看，次贷危机是由于贷款者无法按期偿还贷款所导致的一连串连锁反应。但是，美国次贷危机的发生，有其深层次的原因。

1.美联储的宽松货币政策是危机的重要成因

美国房地产泡沫的形成首先应归因于2000年以来实行的宽松货币政策。2000年前后美国网络泡沫破灭，美国经济陷入衰退。从2001年年初美国联邦基金利率下调50个基点开始，美联储的货币政策从加息周期转向减息周期。从2001年1月至2003年6月，美联储连续13次下调联邦基金利率，该利率从6.5%降至1%的历史最低水平。可以说，正是这一阶段持续的利率下降，推动了美国房产市场的持续虚假繁荣，也是次贷市场泡沫形成的重要因素。持续的利率下降，使很多蕴涵高风险的金融创新产品在房产市场上有了产生的可能性和扩张的机会。其重要的表现形式，就是浮动利率贷款和支付利息贷款大行其道，占总按揭贷款的发放比例迅速上升。与固定利率相比，这些创新形式的金融贷款只要求购房者每月担负较低的、灵活的还款额度。这样，虽然减轻了购房者的压力，促进了美国房产的繁荣，但也埋下了次级房贷市场泡沫的祸根。

随着美国经济的反弹和通胀压力增大，从2004年6月起，美联储的政策开始逆转，启动了加息周期，至2006年8月，联邦利率上升到5.25%。由于此前市场预期利率长期走低，借款人较偏好浮动贷款利率，加息后贷款利息负担大大加重，特别是次级贷款的借款人主要是抗风险能力弱的低收入人群，很多人在此情况下无力还款，房贷违约率上升。正是信贷的骤松骤紧刺破了美国房地产市场的泡沫。

2.金融产品的不断创新忽略了风险意识要求

进入21世纪，世界经济和金融的全球化趋势加大，全球范围利率长期下降，美元贬值，以及资产价格上升，使流动性在全世界范围内扩张，激发追求高回报、忽视风险的金融品种和投资行为的流行。

美国次级房贷在刚推出时，曾被认为是一项了不起的金融创新，因为它圆了没有充分财力置业且信用欠佳的人的购房梦想。相比普通抵押贷款6%～8%的利率，次级房贷的利率有可能高达10%～12%，而且大部分次级抵押贷款采取可调整利率的形式，随着美联储多次上调利率，次级房贷的还款利率越来越高，最终导致拖欠债务比率和丧失抵押品赎回率的上升。对其中的高风险，放款机构不是没有意识到，他们也在积极将这些风险转嫁，于是新的金融衍生品应运而生。出于对高额利润的追求和对房地产市场的盲目乐观，投行在不断发行CDO的同时，与此有关的新的金融产品也产生了，如CDS，将CDO向保险公司投保，在保险公司的保障下，CDS再次成功。这样，对冲基金和投行的风险有了保障。

在一个低利率的环境中，次级房贷衍生产品能使投资者获得较高的回报率，这吸引了越来越多的投资者。在信贷环境宽松或房价上涨的情况下，放贷机构因贷款人违约收不回贷款时，他们也可以通过再融资，或者干脆把抵押的房子收回来，再卖出去，不亏还赚。但在信贷环境改变，特别是房价下降的情况下，再融资，或者把抵押的房子收回来再卖就不容易实现，或者办不到，或者亏损。较大规模地、集中地发生这类事件时，危机就出现了。

3.评级金融机构导致的评级与信息不对称的放大

由于证券化产品过于复杂，很多机构投资者对证券化产品的定价缺乏深入了解，所以信用评级是资产证券化中的重要一环，它成为投资者了解证券风险和收益的重要途径。评级金融机构接受了以统计模型为基础的理念，以及由此产生的风险评级方法，次贷危机爆发前，标准普尔和穆迪等著名评级机构曾经给予大量CDO以AAA的评级。泛滥成灾的“AAA”证书使银行失去了对风险的敏感性。最终结果是，证券化产品偏高的信用评级造成了机构投资者的非理性追捧，最终导致信用风险的累积。但在贝尔斯登投行的对冲基金于2007年6月爆发危机后不久，各大信用评级机构立刻下调对此类债券的评级，整个次贷市场立刻陷入恐慌，次贷危机就此全面升级为金融危机。

4.金融自由化思潮导致的监管缺位

1945年至1973年，无论是在美国还是在全世界，管制的资本主义都占支配地位。这种形式的资本主义的特征有：（1）政府对经济和金融系统实行严格管制；（2）为保证低失业率而对宏观经济主动调控；（3）国家制定大量社会福利政策；（4）大型企业与工会合作；（5）大型企业之间的竞争比较克制；（6）国际贸易和资本流动受国家和国际机构的控制。20世纪80年代，这种处于统治地位的资本主义形式发生了急剧变化，新自由主义形式的资本主义取代了原来国家管制的资本主义形式。新自由主义形式的资本主义的特征有：（1）放松对经济和金融的管制，允许自由市场的存在；（2）政府不再对宏观经济进行积极调控，追求低通胀率而非低失业率；（3）社会福利急剧减少；（4）大型企业和政府打击、削弱工会力量，劳动市场格局改变，资方完全控制劳方；（5）自由、残酷的竞争取代了有节制的竞争；（6）商品、服务和资本在不同国家之间流动相对自由。新自由主义的理论家们认为：如果没有国家的监管，金融市场会更有效率，人们就能把有限的资源投入回报率最高的领域。但是他们忽略了一个重要的事实：没有监管的市场非常容易导致金融危机，而且在新自由主义条件下金融危机会变得更加严重。

解除对金融的监管是新自由主义的资本主义的一个重要特征。没有国家严密监管的金融市场是非常不稳定的。1945年至1973年，在国家管制的资本主义条件下，美国中央银行和政府迫使金融资本尽量把钱借贷给实体经济企业。这种情况下，金融机构不能按照自己的意愿去追求最大限度的利润，相反，它们被分成各种不同的类型，只能从事指定类型的业务。1980年至1982年，美国国会通过了两个重要法案，解除了对金融机构的监管。这样，美国的银行及其他金融机构就可以自由地追逐最大利润。因此，越来越多的金融机构被吸引从事投机性业务。由于能给金融机构带来很高的回报，例如，避险基金（对冲基金）每年的回报率高达25%，而要获得如此高的利润率，只有一种途径——把大量的钱借出去，提高债务水平，因此，风险不断地加剧和扩大，扩散和转移到整个金融体系，为金融危机的全面爆发埋下了隐患。