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作为阿里巴巴的创始人，马云从1995年就开始接触互联网行业。1999年2月受邀参加新加坡举行的亚洲电子商务大会，马云受到深深的触动，他发现，与会者80%是欧美人，谈的也是欧美的电子商务，亚洲的电子商务陷入了“照搬、照抄欧美模式”的误区。也正因为如此，亚洲电子商务一直发展缓慢。看到了其中蕴含的巨大商机，马云开始思考构建一个适宜于中国电子商务的新模式。马云既非出身名校，也没有海外留学经历，但是在互联网商海的5年沉浮，使得他对国际市场、中国外贸市场、生产厂家、进出口公司都有着深入的了解，知道企业需要什么。他清楚地意识到，大企业有专门的信息渠道和巨额的广告费，小企业却什么都没有，他们才是最需要互联网的人。阿里巴巴就是要构建这样一个平台，将全球中小企业的进出口信息汇集起来，马云要做数不清的中小企业的解救者。

怀抱着建立世界级网站的梦想和激情，马云召集他的团队回到杭州，开始他的创业之路。1999年2月21日，马云和来自16个不同省份的18位创业者在自己家中召开了第一次会议，在场的人凑出50万元本金，成为阿里巴巴“起飞”的原始资本。1999年3月10日，阿里巴巴横空出世。马云带着他的伙伴以每个月500元的工资，每天花16～18小时用心血构建着阿里巴巴。他们提取了雅虎、亚马逊和eBay网站模式中的精华部分，领会和学习他们的精髓，而不流于表面的模仿。他们牢牢把握住商人最关心的点——买与卖，让商人把求购以及出售商品的资料免费贴在阿里巴巴的网站内。这很快就吸引了商人的兴趣，一传十，十传百，网站的知名度越来越高。阿里巴巴的会员迅速增加，网上的资讯也以每天1000条的速度迅速增加，活动范围覆盖了全球180多个国家和地区。在大大小小的网站热衷于买卖、拍卖，成交之声不绝于耳时，阿里巴巴仍然坚持只给会员提供免费的信息交流与产品展示平台。在成立不到半年的时间里，阿里巴巴网站相继推出了3个版本，质量一个比一个高，服务一个比一个全，并且是全免费的。

创业的艰苦奋斗收到了成效，在阿里巴巴成立不到两个月的时间里，注册会员数就超过了2万，其中，中英文网站会员数均突破1万。与此同时，在马云的宣传下，美国《商业周刊》《亚洲华尔街日报》和英国《经济学家》等多家境外媒体相继报道和转载了马云和阿里巴巴网站的故事，阿里巴巴受到全球互联网界的关注。网站仅仅投入半年，会员数就已达到41000。

目前，阿里巴巴已是全球最大的网上交易市场和商务交流社区。作为B2B行业的杰出代表，两次入选哈佛大学商学院MBA经典案例，在美国学术界掀起研究热潮，连续5次被美国权威财经杂志《福布斯》选为全球最佳B2B站点之一，并多次被相关机构评为全球最受欢迎的B2B网站、中国商务类优秀网站、中国百家优秀网站、中国最佳贸易网站。阿里巴巴被国内外媒体、硅谷和国外风险投资家誉为与Yahoo！、Amazon、eBay和AOL并肩的五大互联网商务流派代表之一，确立了公司在全球商人交易网站领域内的绝对领先位置。目前，阿里巴巴集团共拥有阿里巴巴网站、淘宝网、支付宝、雅虎口碑以及阿里软件5个子公司，业务涉及B2B、C2C、在线支付、网络信息搜索以及商务软件等多个领域。

（1）独特的商业模式

“做中国人的全球性网站”是马云的目标。阿里巴巴创造了亚洲最独特的B2B商务模式，不是“business to business”（商业对商业），而是“businessman to businessman”（商人对商人）。我国加入世界贸易组织后，对外贸的依存度进一步提高，贸易环境也进一步改善，年进出口总额大幅度攀升，2002年中国进出口总额达6000亿美元。在中国，众多中小企业对进出口总额的提高起着重要作用，但是他们规模小，销售渠道窄，商品需求信息缺乏；他们急需开拓国际市场，但却无力负担昂贵的差旅费和广告费或在其他地方开设办事处的费用，这种情况不只是在中国存在，在亚洲其他国家和地区也是如此。阿里巴巴为了满足这一需求，独创式地推出了主要面向中小企业提供B2B进出口信息服务的模式，旨在宣传推广这些企业的产品，对其形象和产品进行展示，使其降低成本，创造销售机会。超大高效的信息平台、简单友好的界面、自助互动的网上社区、诚实信用的贸易活动、符合国情的B2B服务模式、实用的产品、个性化的服务以及积极的海内外促销等，这些无疑都是阿里巴巴吸引大量用户的原因。

阿里巴巴商务模式的成功，来源于它对中国电子商务市场的精确把握，经过长期的实践，阿里巴巴模式不断发展演变，逐渐形成了从B2B到B2B2C的深化。所谓B2B2C就是以B2B为中心，结合B2C、C2C两种模式，互相融合、互相协作、共同运营，通过直销、代理营销等手段形成的全新的电子商务网站模式。阿里巴巴作为中国电子商务的成功者，引领旗下的阿里巴巴网站、淘宝网、雅虎中国搜索在电子商务市场中大展拳脚。阿里巴巴并不照搬西方模式，而是结合中国实际，探索出有中国特色的电子商务之路。独特的商业模式带来的巨大商机，无疑是私募选择阿里巴巴的一个重要因素。

风险投资在很大程度上投资的是创业者个人。高瞻远瞩的战略规划能力和执行能力、极强的凝聚力和领导才能以及非凡的人格魅力，这是马云多年来一直能吸引众多国际投资的重要原因之一。马云拥有独一无二的“中国式狂想”的能力，被称作是卓越的创业者。毕业于美国耶鲁大学法学博士的CFO蔡崇信，曾任瑞典著名投资公司Investor AB副总裁和专门从事收购投资的Rosecliff Inc.公司副总裁，就任阿里后，他主持了阿里巴巴香港总部的设立，负责国际市场推广、业务拓展和公司财务运作。获得Loughborough University of Technology和伦敦商学院授予的工程学和科学硕士学位、拥有25年国际企业管理经验、曾在财富500强企业BTR Plc担任过4年中国区总裁、在另一家财富500强企业Ivensys Plc也担任过中国区总裁的CPO关明生，进入阿里巴巴后，在他的协助下，阿里巴巴形成了使阿里巴巴团队在网络泡沫中奇迹活下来的9条价值观：客户第一、群策群力、教学相长、质量、简易、傲情、开放、创新、专注，这也是阿里巴巴企业文化的精髓。CTO吴炯在1996年4月加入雅虎，主持搜索引擎和电子商务技术的开发。吴炯是具有强大功能、效率卓著的雅虎搜索引擎及其许多应用技术的首席设计师，吴炯加盟阿里巴巴之前，在1999年11月23日，作为唯一发明人主持了雅虎电子商务基础软件系统的设计和应用。他的加盟，为阿里巴巴的发展提供了强有力的技术支撑。

阿里巴巴的飞速发展吸引了风险投资家们的目光，风投们寻着B2B的“香味”找到了阿里巴巴。例如，世界著名投资机构高盛、富达亚洲、银瑞达、软银集团、日本亚洲投资公司、汇亚基金以及上海华盈创业投资基金管理有限公司等的加盟，为阿里巴巴的后期上市奠定了基础。

1.投资过程分析

第一轮投资。马云理想中的合作伙伴是那些愿意与阿里巴巴一同成长的公司。他们要和公司有着同样的目标，而不是只看眼前的短期利益。虽然有38家风险投资公司前来谈合作，但马云一直在等待最合适的那一家。风投找来的时候，公司的账上一分钱都没有。而马云硬是带着大家挺了过来，宁缺毋滥。就在这时，瑞典著名的投资公司Investor AB派副总裁蔡崇信到杭州考察阿里巴巴。短短几天时间，通过和马云推心置腹的交谈和深入的考察，蔡崇信看到了阿里巴巴广阔的前景，于是要求加入阿里巴巴。两个月后，他就任阿里巴巴CFO。蔡崇信促成了Investor AB对阿里巴巴的投资，他放弃高收入加盟阿里巴巴更是在风投界引起了不小的轰动。他利用自己在华尔街的人脉关系，为阿里巴巴引入了包括高盛、富达投资（Fidelity Capital）和新加坡政府科技发展基金等的投资。1999年，由高盛牵头，联合美国、亚洲、欧洲一流的基金公司，为阿里巴巴投资总计500万美元。这次融资开了高盛投资之先河，在此之前，高盛还从来没有投资过第一轮，更不用说在第一轮中领投。

第二轮投资。阿里巴巴与软银的结缘源于马云和孙正义的“一见钟情”。软银的进入，无疑是阿里巴巴发展道路上极为重要的一笔。正是这个“大玩家”不断地在资金及其他方面全力支持马云，才使得阿里巴巴能够“玩”到今天的规模。在1999年10月引入第一轮投资签约的第二天，孙正义约见了马云，同时来自软银、摩根士丹利以及国内互联网企业的众多CEO均在座，孙正义正式提出要投资阿里巴巴。20多天后，马云和CFO蔡崇信一起飞往日本，在东京和孙正义再次会面。一见面，马云提出了3个条件。第一，希望孙正义本人亲自做这个项目。孙正义表示，虽然他从不担任公司董事，但他可以做阿里巴巴的顾问。第二，软银旗下有很多基金，其中很多只是贴上了软银的名字，马云希望用软银自己的钱，孙正义也同意了。第三个问题涉及公司的动作，公司必须以客户为中心，以阿里巴巴的长远发展为中心，不能只顾风险资本的短期利益，这一点也得到了孙正义的首肯。谈到价格问题时，孙正义提出投资阿里巴巴4000万美元，蔡崇信对此提出了异议，最后谈成3000万美元，占公司30%的股份。可是一回到国内，马云后悔了——30%的股份意味着资本的意志将决定公司的走向，管理层的话语权将受到削弱。于是，马云给孙正义发了邮件：“按照我们自己的思路，我们只需要2000万美元”。孙正义从此对马云另眼相看。2000年1月18日，软银向阿里巴巴注资2000万美元，这是阿里巴巴历史上第二轮私募。在投资完成后，软银还同时投入了大量资金和资源与阿里巴巴在日本和韩国成立合资公司，并且战略性投入管理资源和市场推广资源，帮助阿里巴巴开拓全球业务。

第三轮投资。互联网的寒风吹过，国内一大批网站倒下了，阿里巴巴也面临危机。阿里巴巴开始了战略调整，准备“过冬”。为了坚持下去，阿里巴巴的当务之急是开源节流。2001年12月，通过开源节流双管齐下，阿里巴巴公司当月冲破收支平衡线，实现盈利。尽管还处在互联网低潮期，但阿里巴巴的发展让投资者再一次看到了其广阔的前景。而此时的阿里巴巴也急需资金扩展业务，于是2002年，阿里巴巴又一次成功引入战略投资者，实现第三次投资。2002年2月，日本亚洲投资公司与阿里巴巴签署投资协议，进行了500万美元的战略投资。2002年10月，阿里巴巴正式发布日文网站，进军日本市场，成为其发展历程中的又一次重要行动。

第四轮投资。通过整个团队的努力，在整个行业还处在寒冬的时候，2002年阿里巴巴已经轻松实现马云提出的“盈利1元”的目标。2003年，非典的爆发，使得电子商务价值凸显，阿里巴巴成为全球企业首选的电子商务平台，各项经营指标持续上升，当年年底盈利已经过亿。2003年7月7日，马云拿出1亿元，在杭州市下了那步使他改变电子商务格局的棋——淘宝网正式进军C2C，为用户提供个人网上交易服务。C2C也成为马云沿电子商务产业链布局整体战略中的一个重要环节。为了将服务质量提高，增强交易的安全保障，2003年年底，淘宝网又推出了网上交易信用中介工具“支付宝”，这一举措得到了众多用户的认可；截至当年年末，淘宝网的注册用户就已经超过30万人，月交易量达2500万元。但是，淘宝一直坚持免费交易策略，在马云看来，淘宝需要在3～5年内着力培养网上平台的“商气”，包括信用评估、支付手段和交易流程等环节，这无疑需要大量的资金投入。2004年2月18日，包括软银、美国Fidelity、Granite Global Ventures（GGV）和新加坡科技发展基金在内的4家基金共向阿里巴巴投资8200万美元，成就了中国互联网行业最大的私募投资。其中，除了总部位于美国硅谷，以创新技术投资为导向的风险投资基金GGV公司是新加入的投资人外，其他3家均是阿里巴巴第二轮私募中就已经入股的老股东。与第二次融资一样，这一次的牵头人还是软银——阿里巴巴除管理层和员工之外的第二大股东。但是，领头阿里巴巴第一笔私募的高盛集团却没有追加投资。此时，作为公司第一轮私募的大股东，高盛已套现了部分股份，其余几家早期的风险投资公司也开始逐步安排套现。

经过此次融资，阿里巴巴的股权结构并没有发生本质的变化，阿里巴巴管理层和员工仍旧是公司的最大股东，软银居第二。马云为首的创业团队占有阿里巴巴47%的股份，富达约占18%，其他几家股东合计约占15%，软银约占20%。

2.投资策略分析

私募投资常用的策略分析如下。首先，对于风险较大、投资额较高的项目或企业，投资人往往联合其他投资机构或个人共同投资，牵头的投资人持有的股份最多。这样，对于创业企业来讲，也可以享有更多的投资者资源，对于这种情况一般采用联合投资策略。其次，在创业企业发展的早期，各方面的风险大，但是资金需求量则相对较小。而随着时间的推移，风险逐步减少，资金需求却逐步增加，对于发展情况不是逐步趋好而是趋坏的项目，投资人可以在下一轮投资时慎重考虑是否进一步追加投资。对于那些已经没有希望挽救的企业，则是通过清算等手段尽可能收回前期投资。这种分阶段多次投资的策略，使投资人可以根据风险的变化进退自如，以尽可能避免投资的损失。再次，匹配投资是指投资人在对项目或企业进行投资时，要求项目的经营管理者或创业企业要投入相应的资金。匹配投资将风险投资者与创业企业捆在了一起，促使创业企业或项目经营管理者加强管理，从而降低投资风险。最后，投资人在进行投资时一般不把资金全部投向一个项目或企业，而是分散投向多个项目或企业。这样一来，一个或几个项目或企业的损失就可能从另外的项目或企业的成功中得到补偿，从而就可以避免风险投资公司全军覆没的危险。因为一般说来，几个项目同时失败的可能性较一个项目失败的可能性要小得多。

通过前面对阿里巴巴投资过程的介绍可以看出，私募对阿里巴巴的投资融合了分段投资以及联合投资的策略。分段投资体现在：私募的投资过程，随着阿里巴巴的发展阶段的不同，分为3个阶段，共4轮。其中，第一轮与第二轮投资，处于企业发展的早期，因此投资风险最大；第三轮投资处于企业的成长期，投资风险随之缩小；而第四轮则是由软银牵头，美国Fidelity、GGV和新加坡科技发展基金共同参与投资的。通过不同投资策略的组合，私募投资人可以更灵活地应对企业变动，有效降低了风险。

2005年，阿里巴巴已经成为全球最大的B2B电子商务网站，淘宝也在短短的两年内在中国C2C市场战平eBay。但是，随着电子商务领域内日趋白热化的竞争，阿里巴巴急需在短时间内给竞争对手设置一个更高的门槛，以强化其在电子商务领域内的领先地位，这无疑给阿里巴巴带来了巨大的资金压力。而与此同时，自企业接受VC的第一笔投资起，就注定有一天要面临投资者退出套现的压力。一般VC的投资期限为3～5年，即使是按照5年来算，到2005年，包括高盛在内的早期对阿里巴巴的风险投资也已经全部到期，风投当然希望阿里巴巴能够早日上市，实现退出套现。但马云却一直认为阿里巴巴上市的机会还不成熟，坚持要等淘宝战胜eBay、阿里巴巴和淘宝垄断B2B和C2C市场后再上市。那到底是支持阿里巴巴继续发展，还是享受阶段性成功套现退出？不同的私募投资者，因为其投资风格以及面临的资金压力的不同而采取不同决策。投资者上市的压力可以不管，但是其套现的要求却不能拒绝，面临着资金和套现的双重压力，2005年，马云做出了阿里巴巴成长道路上又一次重大的决策——与雅虎“联姻”。2005年8月11日，阿里巴巴和雅虎在北京宣布签署合作协议。阿里巴巴收购雅虎中国的全部资产，这里面包括雅虎的门户、一搜、3721以及雅虎一拍网上所有的资产。除此之外，阿里巴巴还将得到雅虎10亿美元的投资，以及雅虎品牌在中国无限期的使用权。但与此同时，雅虎将拥有阿里巴巴40%的股权、35%的投票权，董事会中阿里巴巴占两席，雅虎占一席，软银一席。经过这次并购以后，阿里巴巴管理层和其他股东可以套现5.4亿美元，这一价格完全可以让阿里巴巴早期的风险投资全部退出。这样一来，部分早期创业者的股权得以变现，对整个团队是个很大的激励。此外，通过并购，阿里巴巴公司将得到2.5亿美元的现金投资，有了这笔钱，马云可以进一步发展淘宝，巩固其电子商务的龙头地位。

2007年7月29日，阿里巴巴创始人马云在集团年会上，首次向员工确认阿里巴巴即将启动香港联合交易所上市程序。至此，创建了8年的阿里巴巴终于走上上市之路。2007年11月6日，阿里巴巴B2B在香港挂牌上市，当日以39.5港元收盘，较发行价涨192%，创下港股当年新股首日涨幅之最。阿里巴巴也以近300亿美元的市值成为中国最大的互联网公司，整个阿里巴巴集团也成为中国首个跻身全球互联网五强的网络公司。在私募的帮助下，阿里巴巴从创建之初的18人发展到2007年的1200多名员工，从公司与公司之间最大交易平台的形成，到个人与个人之间交易平台的迅速崛起，成就了中国最惊人的互联网传奇。在辅助阿里巴巴成长的过程中，风投也从中获取了高额的回报。

（3）退出收益分析

阿里巴巴上市后，软银间接持有的阿里巴巴股权价值为55.45亿元，加上2005年雅虎入股时套现的1.8亿美元，软银当初投资阿里巴巴的回报率已高达71倍，创下了投资的神话。而高盛作为最早领投阿里巴巴的VC，并没能享受到如此高额的收益。这是因为除软银以外，其他VC都没有能够坚持到阿里上市。早在第四轮投资的时候，高盛就没有跟投，并且已套现部分股份。而此时，多家VC也已经开始着手安排逐步退出。到阿里巴巴和雅虎联姻以后，除了软银继续增持阿里巴巴股份以外，其余VC也都陆续进行套现。因此，到阿里巴巴上市之前，只有软银一家VC还一直在阿里巴巴的股份中牢牢占据主要地位，其他风险投资商已经全部退出。

（1）投资应以“人”为本

风险投资之所以选择投资阿里巴巴，只是因为看中了马云这个人。敏锐的市场洞察力，让他看到了B2B模式在中国的广阔发展前景。出色的创意意识和丰富的创业经验，使得他对中国市场有更为深刻的理解，进而才能够在总结国外电子商务成功经验的同时，开拓出具有中国特色的电子商务之路，构建享誉世界的“阿里巴巴模式”。马云的身上，闪耀着一个创业者所应该拥有的所有优良品质：执着、坚持、毅力、意志与魄力。正是这股干劲带领阿里巴巴走过了创业的艰难，走过了互联网寒冬。自信但不自负、坦诚并且守诺，正是这种品质，让阿里巴巴抵御住了各种诱惑，坚持电子商务之路，最终步入成功的殿堂。

（2）私募是一轮双向选择

在阿里巴巴创建之初，马云就定下了选择私募基金的标准。他不仅仅需要资金，更重要的是要引入战略投资者，资金的引入要符合公司的长远发展，短视的投资者不能满足阿里巴巴发展的长期需求，阿里巴巴需要拥有强大资金和技术实力的投资者助它展翅高飞。正是阿里巴巴的耐心坚持，才让他等到了软银这个优质的投资者，才有了后来令人称奇的神话。在第一轮融资中，马云选择了国际风险资本的介入。之所以这样，主要有两个原因：一是阿里巴巴的目标是要成为一个国际性的公司，因此在公司资本的结构设计上，就需要为国际资本的介入预留空间；二是风险投资的引入需要一整套的导入、推出机制，而此时国内相应的法规、制度尚不健全，国内私募也缺乏相关经验。从阿里巴巴的第二轮融资开始，软银正式介入，从而开始了和阿里巴巴长达10年的合作。

（3）私募对阿里巴巴的支持

回顾软银对阿里巴巴的投资过程，从2000年软银注资，到2007年阿里巴巴上市，中间一共经历了7年时间。对于私募基金通常3～5年的投资期来说，软银投资阿里巴巴，可谓路漫漫兮。但是，孙正义用他的耐心，换来了近百倍的投资回报率。耐心创造奇迹，在投资者身上，也得到了验证。有前景的发展模式，卓越的领导者，无疑都是软银投资阿里巴巴的重要因素。软银从初期开始，不仅多次向阿里巴巴注资，解其燃眉之急，还利用其自身的优势，为阿里巴巴的发展提供市场资源。当互联网进入寒冬时期，阿里巴巴迟迟不能实现盈利的时候，软银并没有像其他私募一样捂紧口袋，匆匆撤资，而是耐心地支持阿里巴巴渡过难关。随后阿里巴巴的发展步入正轨，开始实现盈利，软银也不急于催促阿里巴巴上市，套现资金，而是根据其发展策略，成功地帮助阿里巴巴实现对雅虎的收购。2007年，阿里巴巴B2B业务成功上市，软银也并没有立即套现，退出对阿里巴巴的投资，他们看中的是阿里巴巴集团下淘宝、支付宝、阿里妈妈等广阔的发展前景，“放长线，钓大鱼”，软银期待阿里巴巴能给他们带来更大的奇迹。

1.本案例中，风险投资对企业发展的初创阶段和扩张阶段投入资金时，提供了哪些增值服务？这些增值服务有何价值？

2.阿里巴巴的商业模式有何特点？世界著名风险投资机构对阿里巴巴的投资过程各有什么特点？

3.私募股权投资是如何作为阿里巴巴发展的幕后推手，伴随其成长，最后走向成功之路的呢？

4.请对本案例中私募股权投资的退出渠道及投资收益进行比较分析，并指出哪种退出可获得最大投资收益？