4　浑水摸鱼：创业板“唐僧肉”

原始股东、PE投资机构和保荐人在合谋暗算公众股投资者过程中，实现利润最大化的关键步骤就是提高股票的发行价格。发行价格越高，原始股东、PE投资机构的“身价”越高，投资回报率也就越高；发行价格越高，上市公司募集资金越高，保荐人从中抽取的承销费也就越高。所以“金三角”处心积虑的最终目的便是抬高IPO价格。

目前A股市场被划分为三个子市场——主板市场、中小企业板块和创业板市场，其中主板市场服务于规模大、经营稳定、预期增长率较低的大型企业，创业板市场则服务于规模小、经营风险高但预期收益和增长率较高的初创期公司，而中小企业板块服务对象界定于主板市场和创业板市场之间。如果把企业的发展周期与一个人的年龄周期相比较，创业板服务于“少年”企业，中小企业板块服务于“青年”企业，主板企业服务于“壮年”企业，互有侧重和补充，由此构建起多层次的证券市场。

从市场的一般划分来看，“少年”企业的特征是“体格小”，相应未来的成长空间最大，但“免疫力”不足，容易“少年夭折”；“青年”企业“体格适中”，未来仍有成长空间且前景较为清晰，虽难免发生意外，但“病发猝死”的概念显著降低；“壮年”企业则已是“体格健壮”，成为主要劳动力，收入稳定但成长动力不足。对于这三类不同的公司，市场给予的估值水平自然大不相同，“少年”创业板股票发行市盈率平均70倍，“青年”中小企业板块发行市盈率在50到60倍，而“壮年”主板股票发行市盈率大致在30倍上下。

在高额资本收益面前，为了争取到更高的发行价格，保荐人不惜将体格健壮、经营稳定的成熟型公司硬塞进中小企业板块和创业板市场中，不断挑战着市场对于中小企业板块和创业板市场发行股票股本规模的心理极限，由此也出现了“幼儿园”中身高1米8的“儿童”、“小学课堂”上出现满脸横肉的“学生”。如此怪现象背后，全部都是资本利益的唆使。

2011年3月25日，聚光科技（300203）发布招股意向书，拟登陆创业板市场。相关材料显示，聚光科技成立于2002年，目前已经发展成为总股本4亿股、净资产值高达4.59亿元的环境监测设备制造龙头。2010年实现营业收入5.07亿元，最近三年复合增长率为16.46％；实现净利润1.4亿元，最近三年复合增长率为18.88％。与主板市场上市公司整体约30％的增长率相比，无论从营业收入的角度还是从净利润的角度，都无法看出超越市场的成长能力；而从体积来看，上市后总股本达到4.45亿股，即便放在主板市场中也谈不上“袖珍”。但是这个好像患了“巨人症”的“儿童”，发行市盈率却不输给其他“同班小孩”，按照扣除非经常性损益后2010年度净利润和发行后总股本计算，20元的发行价格对应60.89倍市盈率。

假如该公司选择在主板市场，以30倍市盈率发行股票，那么发行价格将降至10元左右。而选择在创业板市场上市，原始股东、PE投资机构和保荐人无疑成为最大的赢家。

发起人浙江睿洋科技有限公司以11352.32万股或28.38％的持股比例名列第一大股东，以20元的发行价计算，持有市值高达22.7亿元；而如果选择在主板以30倍市盈率发行，则发行后市值仅为11.35亿元，前后相差了11.35亿元的巨额资本利润。

同时，于改制上市前潜伏于聚光科技的PE投资机构数量之多令人惊讶，该公司总共24个设立发起人中，能够被确定为职业投资机构的就多达9家，总共持股6665.16万股，合计持股比例达到了16.66％，发行后持股市值合计13.33亿元。

杭州赛智创业投资有限公司持股2903.24万股或7.26％持股比例，发行后持股市值58064.8万元；

天津和光股权投资基金合伙企业持股955.88万股或2.39％持股比例，发行后持股市值19117.6万元；

北京中凡华软投资有限公司持股806.44万股或2.02％持股比例，发行后持股市值16128.8万元；

杭州灵峰赛伯乐创业投资合伙企业持股645.16万股或1.61％持股比例，发行后持股市值12903.2万元；

绍兴龙山赛伯乐创业投资有限公司持股645.16万股或1.61％持股比例，发行后持股市值12903.2万元；

浙江瓯信创业投资有限公司持股292万股或0.73％持股比例，发行后持股市值5840万元；

华软投资（北京）有限公司持股161.28万股或0.4％持股比例，发行后持股市值3225.6万元；

杭州恒赢投资管理有限公司持股136万股或0.34％持股比例，发行后持股市值2720万元；

青岛泰屹投资发展有限公司持股120万股或0.3％持股比例，发行后持股市值2400万元；

这部分职业投资机构作为IPO过程中重要的“食利阶层”，也是高价发行的直接受益者。假如选择在主板市场以30倍市盈率发行，这些PE投资机构合计减少获利6.67亿元。

从主板市场“跃迁”到创业板市场发行，公司的募集资金便能够提高一倍，这对于参照募集资金总额一定比例收取承销费用的保荐人来说，好处不言而喻：根据聚光科技上市公告书披露，发行募集资金总额9亿元，其中直接冲减融资额的上市相关费用6312.25万元，其中承销费用5180万元，募集资金净额83687.75万元。由此计算，承销费对应融资额比例为5.76％，假定该比例不变，聚光科技选择在主板市场以30倍市盈率发行，则保荐人将少收取承销费用2590万元。

由此不难看出，高价发行构成原始股东-PE投资机构-保荐人攫取巨额资本利益的，而巧妙地选择发行上市地点则是实现高价发行的最简单也是最有效的手段，这也就不难理解在创业板市场中为什么会涌现出那么多“大块头”股票来。

向日葵（300111）IPO公开发行5100万股股票，发行后总股本50900万股；发行价16.8元，发行市盈率67.2倍。潜伏其中的绍兴县创基投资有限公司、绍兴县致瑞投资有限公司、环贸国际资本有限公司和杭州悦畅投资管理有限公司等PE投资机构持股数量合计3272.29万股，以发行价计算获得资本市值高达54974.47万元。

国联水产（300094）IPO公开发行8000万股股票，发行后总股本32000万股；发行价14.38元，发行市盈率57.52倍。潜伏其中的冠联国际投资有限公司、毅美投资有限公司、智基第二投资有限公司、湛江联奥投资发展有限公司、福建亲亲投资发展有限公司、深圳市南海成长创业投资合伙企业和金安亚洲投资有限公司等PE投资机构持股数量合计9517.44万股，以发行价计算获得资本市值高达136860.79万元。

通裕重工（300185）IPO公开发行9000万股股票，发行后总股本36000万股；发行价25元，发行市盈率53.42中的PE投资机构山东省高新技术投资有限公司持股数量为5400万股，以发行价计算获得资本市值高达135000万元。

如果选择创业板市场作为发行上市地点不成，那么退而求其次选择发行市盈率略低的中小企业板块作为发行上市地点便是备选方案。尤其是对于某些“超大块头”来说，受制于公司规模和所处行业的限制，强行登陆创业板市场实在有些说不过去，为了避免市场的集体“炮轰”，在不得已的情况下“委身”于中小企业板块。但这些“超大块头”即便放在主板市场都不能算是小盘股。

山西证券（002500）IPO公开发行39980万股股票，发行后总股本239980万股；发行价7.8元，发行市盈率31.89倍。潜伏其中的PE投资机构吕梁市投资管理公司持股数量为1862.59万股，以发行价计算获得资本市值高达14528.2万元。

宁波银行（002142）IPO公开发行45000万股股票，发行后总股本250000万股；发行价9.2元，发行市盈率35.38倍。潜伏其中的宁波杉杉股份有限公司、雅戈尔集团股份有限公司和宁波经济技术开发区控股有限公司等PE投资机构持股数量合计38000.92万股，以发行价计算获得资本市值高达349608.46万元。

金风科技（002202）IPO公开发行5000万股股票，发行后总股本50000万股；发行价36元，发行市盈率30倍。潜伏其中的中国-比利时直接股权投资基金、深圳市远景新风投资咨询有限公司、深圳市远景新能投资咨询有限公司、深圳市远风投资有限公司和深圳市立安多投资咨询有限公司等PE投资机构持股数量为13989.97万股，以发行价计算获得资本市值高达503638.92万元。

滨江集团（002244）IPO公开发行6000万股股票，发行后总股本52000万股；发行价20.31元，发行市盈率23.89倍。潜伏其中的上海汉晟信投资有限公司、新理益集团有限公司、江苏新业科技投资发展有限公司和深圳市新九思人实业发展有限公司等PE投资机构持股数量为4000万股，以发行价计算获得资本市值高达81240万元。

不难看出，高价发行构成原始股东——PE投资机构（含券商直投）——保荐人寻租“金三角”攫取巨额资本利益的“不二法门”，而巧妙地选择发行上市地点则是实现高价发行的最简单也是最有效的手段。但是这对于二级市场的公众投资者来说却有失公正，创业板上的“大块头”兼具高股本和高价格，成倍榨取证券市场宝贵的资本资源，在寻租“金三角”利润最大化的同时，却将高价发行的主要风险转嫁给二级市场公众投资者来承担，这再一次体现了寻租“金三角”对于公众投资者的暗算。

值得关注的是，创业板综指2011年3月31日的收盘点位为995.05，较该指数设立时1000点的起点下跌了将近0.5％，如果把创业板整体当做一只股票来看，现在依然跌破了发行价，这意味着参与创业板二级市场投资者整体依然处于亏损状态。