8.1.2　经济风险管理

1.经济风险的概念

经济风险又称为经营风险，是指由于未预料的汇率变化导致企业未来的纯收益发生变化的外汇风险。经济风险的大小取决于汇率变化对企业产品的未来价格、销售量以及成本的影响程度。一般而言，企业未来的纯收益由未来税后现金流量的现值来衡量，这样，经济风险的受险部分就是长期现金流量，其实际国内货币值受汇率变动的影响而具有不确定性。例如，当一国货币贬值时，出口商可能因出口商品的外币价格下降而刺激出口，使其出口额(对外销售额)增加而获益。但另一方面，如果出口商在生产中所用的主要原材料是进口品，因本国货币贬值会提高以本币表示的进口品的价格，出口品的生产成本又会增加。其结果有可能使出口商在将来的纯收益下降，这种未来纯收益受损的潜在风险即属于经济风险。^[2]

跨国公司的经济风险涉及母公司和子公司在其所在国投入、产出及销售区域选择等多方面因素，而母、子公司由于所在国汇率制度、利率水平和采购成本存在差异，因此进行生产投资时，如何选择筹资方式、筹资币种以及交易货币，其复杂性非一般涉外企业可比。一般来说，当一个公司的成本或者价格对汇率变化敏感时，它就会面临巨大的经济风险。另一方面，当成本和价格同时对汇率变化敏感或不敏感时，公司没有明显的经济风险。在给定的市场结构下，公司经济风险的大小取决于面临汇率变化时，公司稳定现金流量的能力。

2.经济风险的测算

经济风险暴露的渠道主要有两个，一是通过汇率随机变化影响公司资产^[3](和负债)的未来本币价值，二是汇率波动对于公司经营现金流量产生影响，如图8-1所示。

通过计算汇率变动对企业未来净现金流量现值的变化，我们可以对经济风险暴露程度进行测量。其基本计算公式如下:

上式中，NPV₀表示净现值(母币等值额)，CIF_t表示以当地货币表示的国外子公司的现金流入量，COF_t指以当地货币表示的国外子公司的现金流出量(包括纳税额的支付)，ER_t指以直接标价法表示的汇率，d表示贴现率，即母公司对其国外子公司投资所要求的收益率，t为时期，n表示现金流量预期的最后时期。

通过考察该公式所反映的以当地货币计价的现金流量波动和汇率变动，我们可以分析跨国企业在实施具体项目时所面临的经济风险。

图8-1　经济风险暴露的渠道

资料来源:切奥尼·S.尤恩，布鲁斯·G.雷斯尼克.国际财务管理(第五版)．赵银德，张华，石盈芳等译.机械工业出版社，2009:185．

3.经济风险管理的主要策略

随着经济的日益全球化，许多公司开始参与到国际活动中，比如出口、建立跨国资源基础、与外商合资以及在国外建立生产和销售分支机构。这些公司的现金流量对汇率的变化非常敏感。管理经济风险的目的，就是在汇率波动时稳定现金流量。

由于一个公司的经济风险暴露主要来自汇率变化对其竞争地位的影响，因此在公司的长期战略计划中考虑经济风险暴露管理是非常重要的。例如，在选择厂址、原料和零部件购买地以及销售地的战略决策时，公司应综合考虑汇率波动对未来现金流量的影响。因此，经济风险暴露管理不是一个短期的战术问题。公司可以通过以下几个策略来管理经济风险暴露:低成本产地的选择、弹性采购政策、市场分散化、产品差异与研发投入和金融性套期保值等。^[4]

(1)低成本产地的选择

当本币坚挺或有望坚挺时，公司的竞争地位就被削弱了。此时公司可以选择将工厂建在货币被低估或生产原材料价格低的国家，因为这些国家生产的成本较低。

公司也可以在多个国家设立生产基地以应对汇率变化。以日产公司为例，它在美国、墨西哥和日本均有制造厂。由于拥有多个生产基地，日产公司可以根据当时的汇率灵活地决定在哪里生产。20世纪90年代《广场协定》签订后，日元相对美元大幅升值，而墨西哥比索却相对美元贬值。在这种汇率发展趋势下，日产公司可以选择增加在美国的产量，尤其是在墨西哥的产量以供应美国市场。然而，维持多个生产基地并不利于公司发展规模经济，且提高了生产成本，从而部分抵消了维持多个生产基地所带来的收益。

(2)弹性采购政策

即使公司仅在国内拥有生产基地，它也可以通过从原料价格比较低的地区采购原材料，大大减轻汇率变化造成的影响。在20世纪80年代初期，美元对大多数主要货币的汇率居高不下，美国跨国公司经常从外国供应商手中购入低成本的原材料和零部件，以避免因价格竞争而被挤出市场。

(3)市场分散化

另一种应对经济风险的方法是尽量分散产品市场。假设通用电气在墨西哥和德国出售发动机，由于美元相对比索升值，墨西哥市场销售量的下降将会由美元相对欧元贬值导致的德国市场销售量的增加弥补。因此，通用电气的现金流量会比仅有一个国外市场(或在墨西哥或在德国)时更加稳定。只要汇率不是总沿着一个方向变化，公司就可以通过出口市场分散化来稳定现金流量。

(4)产品差异与研发投入

面对汇率的不利波动，投资于研发项目可以保持和加强公司的竞争地位。成功的研发成果能使公司降低成本，增强生产能力。另外研发成果能引入独一无二的新产品，而竞争对手无力提供近似替代品。由于对新产品的需求是高度非弹性的，公司将会面临较小的经济风险暴露。同时公司要努力使消费者相信，他们的产品的确与其他竞争者提供的不同。一旦公司产品有着独到的特性，其需求量就不会对价格敏感。

瑞典汽车制造商沃尔沃就是一个很好的例子。该公司注入大量资金致力于提高汽车的安全性，而且成功地建立了安全汽车生产商的声誉。这也使得沃尔沃在竞争激烈的世界汽车市场中赢得了注重安全的消费者的青睐。

(5)金融性套期保值

金融性套期保值可以稳定公司的现金流量，从而减少企业经济风险的暴露程度。需要指出的是，现有的金融合约是针对名义汇率变化，而非实际汇率变化进行套期保值。因为公司的竞争地位受实际汇率变化的影响，所以金融合约至多只能为公司的经济风险暴露提供一个大概的套期保值。然而，如果进行资源配置的经营性套期保值成本过高或不切实际，金融合约不失为一种灵活地应对经济风险暴露的方法。

跨国企业实施金融套期保值可以包括以下几个步骤:

首先是进行汇率预测，也就是预测汇率发生不利变动的可能性。跨国企业的财务管理人员可以综合影响汇率的各个要素，估计出未来一段时间，比如说三年或者五年，在公司计划实施期间公司主要交易货币的升值或者贬值的具体范围。其次是评估战略计划的实施效果。一旦估计出了未来汇率的变化范围，那么就可以对各种汇率方案的现金流量和利润进行比较，从而确定是否需要对外汇风险暴露进行金融套期保值。再次，管理层在做出套期保值决策后，跨国企业应当根据需要选择适合公司风险偏好、最经济的套期保值工具并制定具体的套期保值计划。在制订计划时，应当综合考虑保值的期限，期权合约的执行价和需要套期保值的收入所占的比重等诸多因素。